金龙鱼：厨房食品量价齐升，套保损失导致业绩波动

　　事件：公司发布业绩快报，2020年实现收入1949.2亿元，同比+14.2%;营业利润89.2亿元，同比+26.2%;归母净利润60亿元，同比+11.0%。单Q4公司实现收入549.3亿元，同比+20.9%;营业利润18.5亿元，同比-29.4%;归母净利润9.1亿元，同比-52.5%。 收入端增长略超预期，厨房食品量价齐升。公司持续拓展销售网络，加大对米面、调味品等产品推广和销售力度。2020年尽管受到疫情影响，面向家庭消费的小包装产品和面向食品工业客户销量增长，弥补餐饮渠道销量下滑，总体销量稳步增长;此外公司积极推广高端产品及新品，产品结构升级。2020年12月面临上游原材料大幅上涨，公司对部分调和油产品进行提价，根据草根调研，终端提价幅度约为15-20%，因而公司Q4收入增长加速，同比+20.9%(前三季度收入增速为11.7%)。

　　饲料原料业务恢复增长，套保损失影响Q4营业利润。受益于2020年生猪存栏量回升，公司饲料原料业务恢复增长。由于原材料价格上涨，公司套保未实现部分计入公允价值变动损益，因而Q4营业利润同比-29.4%。该部分为套保跨会计期限导致的影响，后续库存实现销售后可逐步转回。

　　2020年实际所得税率提升，归母净利润同比+11%。由于厨房食品销售子公司盈利能力好但所得税率高，饲料原料业务销售子公司亏损，公司整体所得税率提高。其次由于2020年部分合资公司利润较好，少数股东权益增加，因而归母净利润增速低于利润总额增幅。

　　公司具备抗风险能力，忽略套保影响带来短期业绩波动，中长期竞争优势稳固。总体而言，2020年公司收入增长略超市场预期，利润端Q4受未实现套保导致公允价值损失影响下滑。考虑公司具有较强的抗风险能力，原材料价格上行阶段，公司中长周期能够实现经营稳健，抢占中小品牌市场份额。公司春节动销旺盛，现代渠道主力单品货龄均为1-2个月，领先竞争对手;此外公司加大对新品、调味品的铺市推广力度，预期收入端保持稳健增长。

　　盈利预测：考虑公司2020年底对部分产品进行提价对冲大豆成本上涨，且米面、调味品等品类推广力度加大，预计公司2021/22年收入分别为2237.2/2490.4亿元，分别同比+14.8%/11.3%。预计2021/22年归母净利润分别为81.1/95.9亿元，分别同比+35.1%/18.2%，对应PE 分别为73.5/62.2倍，维持“增持”评级。

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